2008-03-24 来源：中国证券报 作者：贾国文
近一段时间来，只要有再融资的消息出来，大盘即应声而落，再融资看上去好像与股市暴跌之间存在某种必然的联系，那么这二者之间到底有无必然联系？在回答这个问题以前，我们首先来看看美国再融资的情况。
首先，在美国，如果公司管理层是基于股东财富最大化来做决策的话，那么再融资在一般情况下意味着该公司的前景并不美好。因为当公司再融资投入的项目盈利时，尽管老股东能够获得回报，但是由于新股份的发行，老股东的回报是被稀释了。其实在美国，不管再融资与否，老股东只关心一样东西，那就是每股收益，也就是说，无论再融资与否，只要使老股东的每股收益增加就是好的。因此当一个项目的前景非常突出时，上市公司一般会优先考虑债务融资，这样才能使老股东的权益最大化。所以，当上市公司发行股票再融资时往往意味着要上马的项目前景并不看好。
其次，上市公司片面追求做大而没有做强将增加破产机会。从上市公司频繁地进行再融资可以看出上市公司追求快速成长的心情还是很迫切的。不过笔者认为：单纯追求高成长并不是最重要的事情，单纯做大而没有做强将没有任何意义，它反而可能增加破产的危险。也就是说，如果融资投入的项目不是很赚钱，那还不如把钱还给股东。
第三，再融资凸显上市公司管理层和股东利益之间的冲突问题。上市公司管理层有时是出于个人利益，而不是完全从股东的利益出发来作出经营决定。如果项目不是很赚钱即从股东的角度判断是应该舍弃的项目，那么上市公司为什么仍然会选择积极融资去上这个项目呢？因为企业做大了意味着市场份额的扩大（做大并不意味着做强，也就是说老股东的每股收益不会增加反而可能会被稀释），企业市场份额做大了也就意味着管理层的报酬会增加，权利也相应加大。当企业面临迅速做大的机会时，管理层一般是很难拒绝的。
第四，美国企业做大不靠再融资。企业做大的资金来源主要有四个，从内部来说有未分配利润和折旧，从外部来讲有借债和再发行股票融资。根据有关统计，美国上市公司平均20年才再融资一次。美国企业做大做强所需融资主要靠自身积累，也就是未分配利润和借债。其实美国的上市公司管理层并不喜欢再融资这种不确定的融资方式。因为在项目资金预算时可能需要1600亿美元，而当实施融资时可能由于市场变化而只能融到1200亿美元，从而导致项目无法顺利实施的尴尬境地。
第五，如果盲目再融资发生在美国，市场会作何反应？美国的投资者通常会采取三个方面的行动，一是随着机构投资者的壮大，比如基金，他们可以选择直接介入公司事务。二是他们可以提名自己的董事，推动罢免目前的管理层。三是管理层糟糕的表现必然压低股价，从而为竞争者提供了收购的机会，收购成功后现在的管理层将被换掉。
我们从美国再融资实践可以看出，再融资和股市暴跌之间没有必然的联系，它主要看再融资所要投资的项目情况。之前的中信证券和万科在再融资后股市继续大涨也从侧面印证了这个观点。这主要和市场对再融资对公司盈利的预期有关系。当中信证券和万科再融资时，市场预期中信证券的再融资投到直投业务能赚很多钱，万科再融资去储备土地等，市场都预期会带来高回报。由此也可以看出，再融资本身是中性的，是双刃剑。股市之所以出现暴跌可能和融资的规模过大把投资者吓着了，从而信心受到打击。另外也不排除有人借题发挥和股市估值相对过高有关。
原文链接:http://www.cs.com.cn
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2008-03-24 来源：中国证券报 作者：贾国文
近一段时间来，只要有再融资的消息出来，大盘即应声而落，再融资看上去好像与股市暴跌之间存在某种必然的联系，那么这二者之间到底有无必然联系？在回答这个问题以前，我们首先来看看美国再融资的情况。
首先，在美国，如果公司管理层是基于股东财富最大化来做决策的话，那么再融资在一般情况下意味着该公司的前景并不美好。因为当公司再融资投入的项目盈利时，尽管老股东能够获得回报，但是由于新股份的发行，老股东的回报是被稀释了。其实在美国，不管再融资与否，老股东只关心一样东西，那就是每股收益，也就是说，无论再融资与否，只要使老股东的每股收益增加就是好的。因此当一个项目的前景非常突出时，上市公司一般会优先考虑债务融资，这样才能使老股东的权益最大化。所以，当上市公司发行股票再融资时往往意味着要上马的项目前景并不看好。
其次，上市公司片面追求做大而没有做强将增加破产机会。从上市公司频繁地进行再融资可以看出上市公司追求快速成长的心情还是很迫切的。不过笔者认为：单纯追求高成长并不是最重要的事情，单纯做大而没有做强将没有任何意义，它反而可能增加破产的危险。也就是说，如果融资投入的项目不是很赚钱，那还不如把钱还给股东。
第三，再融资凸显上市公司管理层和股东利益之间的冲突问题。上市公司管理层有时是出于个人利益，而不是完全从股东的利益出发来作出经营决定。如果项目不是很赚钱即从股东的角度判断是应该舍弃的项目，那么上市公司为什么仍然会选择积极融资去上这个项目呢？因为企业做大了意味着市场份额的扩大（做大并不意味着做强，也就是说老股东的每股收益不会增加反而可能会被稀释），企业市场份额做大了也就意味着管理层的报酬会增加，权利也相应加大。当企业面临迅速做大的机会时，管理层一般是很难拒绝的。
第四，美国企业做大不靠再融资。企业做大的资金来源主要有四个，从内部来说有未分配利润和折旧，从外部来讲有借债和再发行股票融资。根据有关统计，美国上市公司平均20年才再融资一次。美国企业做大做强所需融资主要靠自身积累，也就是未分配利润和借债。其实美国的上市公司管理层并不喜欢再融资这种不确定的融资方式。因为在项目资金预算时可能需要1600亿美元，而当实施融资时可能由于市场变化而只能融到1200亿美元，从而导致项目无法顺利实施的尴尬境地。
第五，如果盲目再融资发生在美国，市场会作何反应？美国的投资者通常会采取三个方面的行动，一是随着机构投资者的壮大，比如基金，他们可以选择直接介入公司事务。二是他们可以提名自己的董事，推动罢免目前的管理层。三是管理层糟糕的表现必然压低股价，从而为竞争者提供了收购的机会，收购成功后现在的管理层将被换掉。
我们从美国再融资实践可以看出，再融资和股市暴跌之间没有必然的联系，它主要看再融资所要投资的项目情况。之前的中信证券和万科在再融资后股市继续大涨也从侧面印证了这个观点。这主要和市场对再融资对公司盈利的预期有关系。当中信证券和万科再融资时，市场预期中信证券的再融资投到直投业务能赚很多钱，万科再融资去储备土地等，市场都预期会带来高回报。由此也可以看出，再融资本身是中性的，是双刃剑。股市之所以出现暴跌可能和融资的规模过大把投资者吓着了，从而信心受到打击。另外也不排除有人借题发挥和股市估值相对过高有关。
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