2008年10月14日 来源：国际金融报
历史总是以这样那样的方式跟人类开玩笑。上个世纪30年代经济大萧条，促使美国人将风险较高的投资银行与风险较低的商业银行分开。到了2008年，当美国再次陷入堪比大萧条时期的金融危机时，为了拯救华尔街，美联储批准了摩根士丹利和高盛集团从投行转型为传统的银行控股公司。正好印证了“合久必分，分久必合 ”这句古话。
在以证券业务为核心的投行从以吸纳存款为核心的商业银行中分离之后，投行贪婪的本性暴露无遗，作为市场的弄潮儿，他们制造出一幕幕暴富神话。在一次次玩火之后，他们终于引火烧身，倒在自掘的坟墓里。
华尔街投行的一贯做法是，通过高薪吸引社会精英们为其服务，而为了能够支付极具竞争力的薪酬给员工，他们必须铤而走险。因为在美元泛滥的年代，各国（特别是那些外汇储备比较多的国家和欧佩克成员国）持有大量的美元国债，导致国债这种安全性比较高的资产的收益率大幅降低。投行们显然不满足于持有国债，这也不是其风格。为了达到赚大钱的目的，投行们通常采取两种手段：
一种是以小博大。具体来说，一方面，投行尽管自有资本比较有限，但通过不断举债（主要是在货币市场上借款），可以将资产放大若干倍；另一方面，投行从事的业务中很多跟衍生品有关，而衍生品具有众所周知的杠杆效应，可以放大收益和风险。比如，交易主体只需交少量的保证金，就可完成一笔金额较大的交易（期货交易便是如此）。以小博大体现在投行的“高杠杆”上。根据瑞银的数据统计，美林的杠杆率从2003年的15倍飙升至去年的28倍，摩根士丹利去年的杠杆率高达33倍，高盛亦有28倍，而美国银行和美联银行今年二季度末的杠杆率均为 11倍。
另一种是无节制地开发衍生品。由于美国监管当局对投行实行自愿监管（这一做法新近取消），长期疏于监管导致投行桀骜不驯，因此，有人把投行比喻为“猎人”，而把商业银行比喻为“农民”。投行无节制地开发衍生品体现在两个方面：
首先，不考虑或不重视基础资产的质量。次贷危机的发生及其升级为金融危机，其根源之一就在于“次级抵押贷款”这一基础资产随着房价的下跌和利率的上升而风险骤然增加。这启示我们，金融运行不能脱离基本面，虚拟经济不能超越实体经济太远。
其次，衍生层次太多。信用链条拉得太长，使得居于其中的任何主体都不会去关注资产的质量，考虑的是在购买了资产之后，如何通过打包、分拆和证券化处理，将衍生出来的新产品卖给下家。如此一直延续下去。经过许多层次之后，风险被转移给了十分广泛的主体，层次越高的资产，其透明度越低，人们越看不见其真实面目。
而且，问题更糟的是，由于衍生品的内在属性，风险经过衍生品传递，会致使风险被放大。举例来说，商业银行将次级抵押贷款证券化处理后，卖给“两房”（即房利美和房地美这两家房贷融资机构）；而“两房”将买来的资产证券化处理后，成为次级债，卖给投行等机构，如此等等。在房价上涨和低利率时代，没有人怀疑次级抵押贷款的质量，信用链条的问题就会被掩盖。投行的资产相对容易出售，其信用足以支撑其在货币市场融资，流动性不会成为问题，投行的暴利神话就会延续。但是，一旦情况有变，基础资产的风险很快就传染到信用链条的各个层次。处在链条上的各个主体人人自危，为了自保，都收缩信用，导致个个面临流动性不足困境。而各主体为了应付危局，一致出售资产，就会导致资产价格急跌。当前，美国金融体系就处在这种糟糕的局面中。（谈儒勇 作者系上海财经大学现代金融研究中心副教授）
原文链接:http://news.xinhuanet.com
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2008年10月14日 来源：国际金融报
历史总是以这样那样的方式跟人类开玩笑。上个世纪30年代经济大萧条，促使美国人将风险较高的投资银行与风险较低的商业银行分开。到了2008年，当美国再次陷入堪比大萧条时期的金融危机时，为了拯救华尔街，美联储批准了摩根士丹利和高盛集团从投行转型为传统的银行控股公司。正好印证了“合久必分，分久必合 ”这句古话。
在以证券业务为核心的投行从以吸纳存款为核心的商业银行中分离之后，投行贪婪的本性暴露无遗，作为市场的弄潮儿，他们制造出一幕幕暴富神话。在一次次玩火之后，他们终于引火烧身，倒在自掘的坟墓里。
华尔街投行的一贯做法是，通过高薪吸引社会精英们为其服务，而为了能够支付极具竞争力的薪酬给员工，他们必须铤而走险。因为在美元泛滥的年代，各国（特别是那些外汇储备比较多的国家和欧佩克成员国）持有大量的美元国债，导致国债这种安全性比较高的资产的收益率大幅降低。投行们显然不满足于持有国债，这也不是其风格。为了达到赚大钱的目的，投行们通常采取两种手段：
一种是以小博大。具体来说，一方面，投行尽管自有资本比较有限，但通过不断举债（主要是在货币市场上借款），可以将资产放大若干倍；另一方面，投行从事的业务中很多跟衍生品有关，而衍生品具有众所周知的杠杆效应，可以放大收益和风险。比如，交易主体只需交少量的保证金，就可完成一笔金额较大的交易（期货交易便是如此）。以小博大体现在投行的“高杠杆”上。根据瑞银的数据统计，美林的杠杆率从2003年的15倍飙升至去年的28倍，摩根士丹利去年的杠杆率高达33倍，高盛亦有28倍，而美国银行和美联银行今年二季度末的杠杆率均为 11倍。
另一种是无节制地开发衍生品。由于美国监管当局对投行实行自愿监管（这一做法新近取消），长期疏于监管导致投行桀骜不驯，因此，有人把投行比喻为“猎人”，而把商业银行比喻为“农民”。投行无节制地开发衍生品体现在两个方面：
首先，不考虑或不重视基础资产的质量。次贷危机的发生及其升级为金融危机，其根源之一就在于“次级抵押贷款”这一基础资产随着房价的下跌和利率的上升而风险骤然增加。这启示我们，金融运行不能脱离基本面，虚拟经济不能超越实体经济太远。
其次，衍生层次太多。信用链条拉得太长，使得居于其中的任何主体都不会去关注资产的质量，考虑的是在购买了资产之后，如何通过打包、分拆和证券化处理，将衍生出来的新产品卖给下家。如此一直延续下去。经过许多层次之后，风险被转移给了十分广泛的主体，层次越高的资产，其透明度越低，人们越看不见其真实面目。
而且，问题更糟的是，由于衍生品的内在属性，风险经过衍生品传递，会致使风险被放大。举例来说，商业银行将次级抵押贷款证券化处理后，卖给“两房”（即房利美和房地美这两家房贷融资机构）；而“两房”将买来的资产证券化处理后，成为次级债，卖给投行等机构，如此等等。在房价上涨和低利率时代，没有人怀疑次级抵押贷款的质量，信用链条的问题就会被掩盖。投行的资产相对容易出售，其信用足以支撑其在货币市场融资，流动性不会成为问题，投行的暴利神话就会延续。但是，一旦情况有变，基础资产的风险很快就传染到信用链条的各个层次。处在链条上的各个主体人人自危，为了自保，都收缩信用，导致个个面临流动性不足困境。而各主体为了应付危局，一致出售资产，就会导致资产价格急跌。当前，美国金融体系就处在这种糟糕的局面中。（谈儒勇 作者系上海财经大学现代金融研究中心副教授）
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