行为金融学的四大成果,投资者需知!

在关于股票市场的一系列研究和实证后,发现了与理性人假设不符的异常现象。例如,所谓的“一月效应”、“星期一效应”、股权溢价之谜封闭式基金折/溢价之谜、小盘股效应等。面对这些金融市场的异常现象,诸多研究学者传统金融理论的基本假设入手,放松关于投资者完全理性人的假设,吸收心理学的研究成果,研究股市投资行为价格形成机制价格表现特征,取得了一系列有影响的研究成果,形成了具有重要影响力的学术流派——行为金融学

行为金融学家认为:

  • ① 投资者是有限理性的,投资者是会犯错误的。
  • ② 在绝大多数时候,市场理性和有限理性的投资者都是起作用的(而非标准金融理论中的非理性投资者最终将被赶出市场,理性投资者最终决定价格)。

美国威斯康辛大学的著名行为金融学教授德朋特认为,行为金融学的主要理论贡献在于打破了传统经济学中关于人类行为规律不变的前提假设,将心理学和认知科学的成果引人到金融市场演变的微观过程中来。今天,我们就来学习行为金融学的四大成果,即过度反应理论视野理论后悔理论过度自信理论

1.过度反应理论

过度反应理论是西方投资心理学的重要理论之一,该理论说明了市场总是会出现过度反应的现象。人们由于一系列的情绪认知心理因素,会在投资过程中表现出加强的投资心理,从而导致市场的过度反应。

经典的经济学金融理论认为,个体投资活动中是理性的。他们在进行投资决策时会进行理智的分析,当股票价格低于上市公司内在价值时,投资者开始买入股票;而当股票价格高于上市公司的内在价值时,开始卖出股票。证券市场也由此形成了一种价值投资的氛围,但事实并非如此。投资领域中存在着价格长期严重偏离其内在价值的情况,主要原因是上市公司未来的价值本身具有许多不确定性,正是由于这种不确定性引发了投资者的心理上的非理性因素,投资者共同的非理性投机形成了市场的暴涨和崩盘现象。

耶鲁大学Robert Shiller教授在2000年3月出版了《非理性繁荣》(Irrational Exuberance)一书,将当时一路涨升的股票市场称作“一场非理性的、自我驱动的、自我膨胀的泡沫”。一个月后,代表所谓美国新经济纳斯达克股票指数由最高峰的5000多点跌至3000点,又经过近两年的下跌,最低跌至1100多点。互联网泡沫类似于荷兰郁金香南海公司泡沫,在投资领域中屡见不鲜。为什么人们总会重犯同样的错误呢?Robert ShiUer认为:人类的非理性因素在其中起着主要作用,而历史教训并不足以让人们变得理性起来,非理性是人类根深蒂固的局限性。Shiller教授曾在一个研究中发现: 当日本股市见顶时,只有14%的人认为股市会暴跌,但当股市暴跌以后,有32%的投资者认为股市还会暴跌。投资者通常是对于最近的经验考虑过多,并从中推导出最近的趋势,而很少考虑其与长期平均数的偏离程度。换句话说:市场总是会出现过度反应。

2.过度自信理论

大量的认知心理学的文献认为,人是过度自信的,尤其对其自身知识准确性过度自信。人们系统性地低估某类信息并高估其他信息。Gervaris、Heaton和Odean(2002)将过度自信定义为,认为自己知识的准确性比事实中的程度更高的一种信念,即对自己的信息赋予的权重大于事实上的权重。关于主观概率测度的研究也发现确实存在过度估计自身知识准确性的情况。

心理学家们的研究还发现一些职业领域往往与过度自信相联系,如外科医生和护士、心理学家、投资银行家工程师律师、投资者和经理在判断和决策中会存在过度自信特征。Grifin和Amos Tversky(1992)发现人们在回答中等到极度困难的问题时,倾向于过度自信。在回答容易问题时,倾向于不自信;当从事的是可预测性较强,有快速、清晰反馈的重复性的任务时,倾向于仔细推算。如专业桥牌运动员、赌马者和气象学者在决策时都倾向于仔细推算。

过度自信是指人们对自己的判断能力过于自信。投资者趋向于认为别人的投资决策都是非理性的,而自己的决定是理性的,是在根据优势的信息基础上进行操作的,但事实并非如此。Daniel Kadmeman认为:过度自信来源于投资者对概率事件的错误估计,人们对于小概率事件发生的可能性产生过高的估计,认为其总是可能发生的,这也是各种博彩行为心理依据;而对于中等偏高程度的概率性事件,易产生过低的估计;但对于90%以上的概率性事件,则认为肯定会发生。这是过度自信产生的一个主要原因。此外,参加投资活动会让投资者产生一种控制错觉(illusion of contro1),控制错觉也是产生过度自信的一个重要原因。

投资者和证券分析师们在他们有一定知识的领域中特别过于自信。然而,提高自信水平与成功投资无相关基金经理人、股评家以及投资者总认为自己有能力跑赢大盘,然而事实并非如此。Brad Barber和Terrance Odean在此领域做了大量研究。男性在许多领域(体育技能领导能力、与别人相处能力)中总是过高估计自己。他们在1991年至1997年中,研究了38000名投资者的投资行为,将年交易量作为过度自信的指标,发现男性投资者的年交易量比女性投资者的年交易量总体高出20%以上,而投资收益却略低于女性投资者。数据显示:过度自信的投资者在市场中会频繁交易,总体表现为年交易量的放大。但由于过度自信而频繁地进行交易并不能让投资者获得更高的收益

3.遗憾理论

遗憾理论认为个人评估他对未来事件或情形的预期反应。贝尔将遗憾描述为将一件给定事件的结果或状态与将要选择的状态进行比较所产生的情绪。例如,当在熟悉和不熟悉品牌之间进行选择时,消费者可能考虑选择不熟悉品牌造成效果不佳时的遗憾要比选择熟悉品牌的遗憾要大,因而,消费者很少选择不熟悉品牌。

遗憾理论可以被应用在股票市场中投资者心理学领域。无论投资者是否打算购买下降或上升的股票基金,实际上购买自己属意的证券就将产生情绪上的反应。投资者可能回避卖掉价格已下跌的股票,这是为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬。当所作选择未能达到预期结果或结果劣于其他选择时,做出错误决策的遗憾心理伴随而生。因此即使决策结果相同,如果某种决策方式可以减少遗憾,对于投资者来说,这种决策方式依然优于其他决策方式。

实质上,投资者正是有了从众心理。为避免做出错误决策带来的遗憾,投资者可能拒绝卖掉价格已经下降的股票。当投资者考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者可能降低其情绪反应或感觉。所以投资者发现遵从从众心理,购买本周热门或受大家追涨的股票很容易,导致股市中“羊群效应”的产生。

有研究者认为:投资者不愿卖出已下跌的股票,是为了避免作了一次失败投资的痛苦和后悔心情,向其他人报告投资亏损的难堪也使其不愿去卖出已亏损的股票。另一些研究者认为:投资者的从众行为和追随常识,是为了避免由于做出了一个错误的投资决定而后悔。许多投资者认为:买一只大家都看好的股票比较容易,因为大家都看好它并且买了它,即使股价下跌也没什么。大家都错了,所以我错了也没什么。而如果自作主张买了一只市场形象不佳的股票,如果买人之后它就下跌, 自己就很难合理地解释当时买它的理由。此外,基金经理人和股评家喜欢名气大的上市公司股票,主要原因也是因为如果这些股票下跌,他们因为操作得不好而被解雇的可能性较小。害怕后悔也反映了投资者对自我的一种期望。

4.前景理论

前景理论认为人们通常不是从财富的角度考虑问题,而是从输赢的角度考虑,关心收益和损失的多少。

前景理论(PT)首先由国外学者Kahneman阿莫斯·特沃斯基明确的提出。有学者将“前景理论”翻译为“预期理论”,在不同的风险预期条件下,人们的行为倾向是可以预测的。

●“二鸟在林,不如一鸟在手”,在确定的收益和“赌一把”之间,多数人会选择确定的好处。所谓“见好就收,落袋为安。称之为“确定效应”。 ● 在确定的损失和“赌一把”之间,做一个抉择,多数人会选择“赌一把”。称之为“反射效应”。 ● 白捡的100元所带来的快乐,难以抵消丢失100元所带来的痛苦。称之为“损失规避”。 ● 很多人都买过彩票,虽然赢钱可能微乎其微,你的钱99.99%的可能支持福利事业和体育事业了,可还是有人心存侥幸搏小概率事件。称之为“迷恋小概率事件”。 ● 多数人对得失的判断往往根据参照点决定,举例来说,在“其他人一年挣6万元你年收入7万元”和“其他人年收入为9万元你一年收入8万”的选择题中,大部分人会选择前者。称之为“参照依赖”。

前景理论引申出的四个基本结论:

  • 1、大多数人在面临获利的时候是风险规避的(确定效应)
  • 2、大多数人在面临损失的时候是风险喜好的(反射效应)   
  • 3、大多数人对得失的判断往往根据参考点决定(参照依赖) 
  • 4、大多数人对损失比对收益更敏感(损失效应) 

简言之,人在面临获利时,不愿冒风险;而在面临损失时,人人都成了冒险家。损失的痛苦比获得所带来的喜悦更敏感,而损失和获利是相对于参照点而言的,改变评价事时的参照点,就会改变对风险的态度

声明:本文观点仅代表作者观点,不代表MBA智库立场。
8+1