成功测顶一年后高盛告诉你明年的机会

发布者： Lumalu 来源：每日经济新闻 2008/11/08 02:21

　　2008-11-8 　　来源：每日经济新闻

每年十月，高盛都会推出下一年度全球各大市场的策略报告。记得去年此时，A股市场异常狂热，沪深300指数高达5500点上方，高盛大胆预言2008年A股将被腰斩，沪深300指数的收盘点位将在2800点，当时没有多少人理会高盛的预警，但昨日沪深300指数报收于1677点，已经远远低于高盛的预期，事后证明，被誉为全球第一投行的高盛，对市场的预判的确有其过人之处。

日前，高盛最新推出了2009年策略报告，在目前市场风声鹤唳、一片看跌声中，高盛并未人云亦云，而是孤独地喊出了“重整旗鼓、蓄势待发”的唱多声音，认为明年中国股市将上涨，A股和H股的回报率分别为14％和58％。

今日，《每日经济新闻》将为读者详细梳理高盛2009年度策略报告中的诸多观点，为你明年的投资保驾护航。

　　经济明年下半年企稳行情下半年转暖

　　历史表明危机往往会带来具吸引力的长期投资机会。我们认为，拥有强劲增长潜力和雄厚的财政、外汇储备实力的中国仍是全球最佳投资市场之一。我们预计，2009年A股市场的股价潜在回报率在11.0%左右，上行空间将主要受到全球和国内增长企稳迹象出现后估值倍数的正常化推动。

　　复苏行情明年上半年初露端倪

相对于本地区的其他股市，我们看好中国股市2009年的前景。我们预计到2009年年底时沪深300指数将涨至1980点，对应的全年股价回报率为 11.0%。诚然，目前的宏观和盈利可预见性格外低，但我们认为颇有吸引力的估值、市场每股盈利和汇率预期的下调、有利的流动性状况以及政府支持增长的政策倾向，有助于为价格下行风险提供支撑。我们预计，随着全球，特别是中国经济增长可能在2009年下半年逐步企稳（这是我们全球经济研究团队目前的基本假设），回报率也将集中在2009年下半年；另外，在对增长感到担忧和看好长期价值这两种观点的此消彼长中，我们也不排除2009年上半年可能会有几次初露端倪的复苏行情的可能性。

从性质上来看，中国经济增长初露端倪的放缓似乎在更大程度上是周期性而不是结构性的。全球经济增长前景和经合组织（OECD）成员国经济放缓程度可预见性较低，由此给我们经济学家对GDP的预测带来了严重的下行风险。但即使如此，我们认为只要全球经济不陷入长期的衰退周期，中国凭借雄厚的财力、外汇储备（1.9万亿美元）和政府支持经济增长的政策倾向，应能帮助中国抵御中短期内的严峻经济挑战。

　　经济增长告别双高模式

我们认为，宏观风险的加剧、与此相关的不确定性（周期性还是结构性）、严重程度（软着陆还是硬着陆）以及本轮经济下滑周期的持续时间将使得宏观形势成为影响 2009年股价表现的最重要因素。因此，我们将关注以下我们认为会对2009年中国股票表现产生影响的重要宏观问题。

我们的经济学家对2008年和2009年的宏观预测表明，中国经济将告别高增长、高通胀的模式，在2009年走向经济增速略有放缓同时通胀率也处于较低水平的发展道路。他们预测各主要宏观推动因素将无一例外地出现增长放缓的局面：固定资产投资和净出口可能是放缓程度最为明显的两个经济领域。

　　经济呈周期性放缓

不过，我们认为中国经济增长的放缓是周期性的，而不是结构性的。首先，本次全球金融危机的根源——信贷供应的无序扩张在中国并不是一个普遍现象。中国的信贷扩张速度低于美国和欧洲，这表明信贷杠杆最终不可避免地降低，以及由此对实体经济造成的影响在中国可能并不是一个像美国和欧洲那样痛苦的过程。

其次，中国全国的资产负债状况好于地区整体水平。例如，中国的贷存比约为70%，远低于该地区不含中国的均值(89%)。中国银行业的资本结构也好于亚洲其他国家，如中国银行业核心资本占总资产的比例约为7%，而该地区的平均水平仅为5.9%。最后，中国拥有全球首屈一指的外汇储备，其规模高达1.9万亿美元（相当于2007年中国GDP的58%）。我们认为中国雄厚的外汇储备将有助于其抵御意外出现的外部负面事件以及在全球流动性紧缩的环境下资本流出的压力。

中长期而言，我们仍然相信中国增长前景向好，而且我们认为中国是全球少数几个可以为投资者提供长期增长的市场之一。最重要的是，我们认为中国仍处在从周期性、出口导向型经济向更为持久、国内需求拉动型经济转变的早期阶段。此外，城市化进程带来的结构性需求提升以及大幕刚刚拉开的农村改革（我们将在后文详细论述这一话题）将在今后成为中国经济的主要增长引擎。

　　净出口不会改变

我们的美国经济研究团队最近大幅下调了他们对美国的经济增长和利率的预测，因为信贷状况紧缩看来正在殃及到实体经济。并认为其他经济体的宏观经济形势似乎也较为黯淡。

外部环境的进一步疲软无疑不利于中国的出口行业，而今年目前为止中国的出口行业贡献了31%的GDP。我们的经济学家预测2009年的出口实际增幅可能从 2008年的11.8%降至2009年的6.5%，但近期从主要港口运营商那里获得的令人失望的吞吐量增长数据表明我们经济学家的预测可能面临下行风险。

尽管短期内似乎不大可能有好消息出现，但从增长贡献的角度来看情况也似乎不是那么悲观。我们的经济学家仍然认为净出口会为GDP增长做出1.1%的贡献，而不是像许多市场评论人士认为的那样将拖累GDP增长。

　　国内消费增长具有可持续性

我们的经济学家预测，中国居民股票资产每增值人民币100元，接下来两年内他们的消费支出就会增加约人民币1元~1.5元，反之亦然。按国际标准来衡量，这个消费弹性似乎处于较低水平。股市走势对消费者支出的潜在影响目前肯定是不利于中国的消费增长的，原因在于A股市场的投资者以散户投资者为主（截至今年上半年散户投资者的比例约为60%），而且过去一年来中国股市经历了迅速、剧烈的回调。

实际上，在研究了行业协会和上市公司的数据后，我们注意到许多可选消费品的需求均明显收缩，这表明国内可选消费品支出的状况似乎不如看上去那样乐观。不过，我们仍然认为低档日常消费品的需求将有强劲增长，原因是在政府出台了一系列有利政策和国内农产品价格上涨的情况下，农村人口的收入增长仍然强劲。具体来说，我们对25种零售商品按日常消费品和可选消费品重新进行了归类分组，我们发现日常消费品的需求稳步攀升，而可选消费品的增长势头在近几个月里有所减弱。

　　房地产疲软拖累投资增速

按成交量和房价同比涨幅衡量，国内房地产行业周期已经在2007年年底见顶。我们认为，成交量的停滞、房价的下跌和近来对开发商资金来源的担忧均预示着未来与房地产相关的固定资产投资将大幅收缩。

在宏观层面，我们的经济学家预测固定资产实际增幅将从2008年的9.8%降至2009年的8.5%。鉴于我们的经济学家预计2009年CPI 通胀率将从 2008年的6.3%逐步降至1.5%，这意味着固定资产投资名义增幅会下降得更为显著。他们目前预测2009年与房地产相关的固定资产投资同比增长将持平，同时面临着严重的下行风险。我们推测从现在到2009年年底房价还会进一步下跌15%左右。

　　政府刺激经济措施令人鼓舞

许多市场参与者对中国决策者放松货币和财政政策以推动国内经济乃至全球经济的能力寄予厚望。正如前文所述，我们认为从财政和外汇储备的角度来看中国处于放松政策的有利位置，而且中国政府近期出台的一系列举措也确实令人深受鼓舞。

我们认为重要的是，令人期待已久的农村改革近期取得的突破性进展从经济和战略意义上均有利于促进中国经济的长期增长。我们认为，给予农民土地的所有权和转让权将有助于放松限制并推进农村经济，而目前农民人口占中国总人口的55%。如果进展顺利，我们认为农村改革可能会释放来自农村经济、原先受到抑制但规模巨大的需求，并有助于中国经济在未来保持高速增长。此外，中国不久前与全球一些央行一道采取了降息措施，这表明中国决策者对系统性风险保持着高度警惕，而且愿意采取果断措施以缓解系统压力。上述这些举措表明中国政府正在积极采取措施以确保当前的经济状况在掌控之中。